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TES. QUIÉN TUVO LA CULPA

Entre los analistas y expertos del mercado de títulos valores, dentro de los que se cuentan los Títulos de Tesorería, TES, han surgido muchas preguntas luego del descalabro de estos últimos en lo que va del gobierno de Uribe Vélez. Especulaciones de todo tipo, acusaciones veladas, supuestas recriminaciones y descalificaciones se escuchan en los medios especializados y las conjeturas de lo que puede pasar están también a la orden del día. (VER GRAFICAS)

29 de agosto 2002 , 12:00 a.m.

Entre los analistas y expertos del mercado de títulos valores, dentro de los que se cuentan los Títulos de Tesorería, TES, han surgido muchas preguntas luego del descalabro de estos últimos en lo que va del gobierno de Uribe Vélez. Especulaciones de todo tipo, acusaciones veladas, supuestas recriminaciones y descalificaciones se escuchan en los medios especializados y las conjeturas de lo que puede pasar están también a la orden del día.

(VER GRAFICAS).

La realidad de lo que pasó en estas semanas no se puede ocultar. Una sorpresiva alza de las tasas de interés de los títulos de deuda pública interna, en particular los de redención a largo plazo, produjo estragos en las cuentas de los inversionistas. Se habla de pérdidas cuantiosas que nadie se atreve a cuantificar con exactitud.

La tasa de interés de los TES alcanzó a superar el 17 por ciento, con lo cual quienes habían adquirido títulos al 12 por ciento, debieron valorar sus papeles con un descuento del 20 por ciento, en el entendido que por cada punto que suba la tasa de interés se debe hacer un descuento compensatorio de cuatro puntos en el valor. Ayer la tasa se ubicó en 16,7 por ciento para los títulos con vencimiento enero del año 2012, que representaron en la jornada el 75 por ciento de los negocios en el mercado secundario. El 26 de junio, la tasa fue de 12,7 por ciento.

La situación también coincidió con la fuerte volatilidad del precio del dólar que desde mediados de mayo ha mantenido un aumento sostenido. Desde ese entonces ha subido 400 pesos lo que significa una devaluación en lo corrido del año del 17,4 por ciento.

Por qué eso no había pasado antes con lo que se consideraba hasta hace dos semanas el título valor más seguro? qué ha pasado en el gobierno de Uribe distinto al de Pastrana para que el mercado empeore? hay ingenuidad en los técnicos de este gobierno para manejar el método de colocación de TES? Se están cometiendo errores en la estrategia de comunicaciones de este gobierno? Lo que está pasando es solo el reflejo de algo represado?.

1. Al interior del gobierno de Uribe, algunos técnicos comentan en voz baja que la situación que encontró Junguito en materia de finanzas públicas es peor de la que le entregaron y que eso se refleja en el mercado.

Hay dos hechos concretos que parecen demostrar que el argumento no es consistente. En primer término, el gobierno anterior realizó muchas veces operaciones con TES y no tuvo problemas. Incluso el pasado 14 de julio, a menos de un mes de terminar su mandato se hizo la última subasta.

El mecanismo usado era claro. Para optimizar la colocación, desde la Dirección de Crédito Público se llamaba a los bancos con excesos de liquidez para ofrecerles TES, lo cual era bien visto por los intermediarios que recurrían al mercado. Si el gobierno comprobaba que no había liquidez, optaba por hacer un corte o no hacer la subasta. Nunca se tuvo problemas.

La otra idea de que el gobierno de Pastrana dejó una peor situación fiscal de la anunciada tampoco.

parece razonable, pues lo primero es que el supuesto incumplimiento de las metas fiscales con el FMI no tiene asidero real, sencillamente porque el acuerdo firmado se vence en septiembre y Colombia no hará uso de los 2.500 millones de dólares, por lo cual no habrá impacto alguno en la nueva estrategia de financiamiento. El gobierno de Uribe deberá firmar un nuevo acuerdo con el Fondo.

Conclusión: la desconfianza en el mercado de bonos tiene muy poco que ver con la situación fiscal.

2. Las declaraciones de funcionarios de primera línea del gobierno de Uribe acerca de la situación económica y fiscal heredada de Pastrana han sido demasiado alarmistas, aunque políticamente rentables, sin importar mucho el impacto sobre los agentes económicos y el mercado. Parece que sí.

Una semana antes de comenzar el gobierno, los superministros Rudolf Hommes y Fabio Echeverri, presentaron un duro corte de cuentas con panorama desolador. La sorpresa de muchos fue grande por el aval dado por el ex ministro Hommes, quién se supone era consciente del impacto sobre el mercado de las afirmaciones alarmistas. En el caso de Echeverri era más entendible pues su criterio es más de tipo político.

Días antes al documento en cuestión, el recién nombrado jefe de Planeación, Santiago Montenegro, advirtió de una posible recesión y dejó entrever la necesidad de una emergencia económica y luego el ministro de Trabajo y Salud habló de una emergencia social.

Y aunque al comienzo fue muy prudente en sus declaraciones, el Ministro Roberto Junguito también parece haber entrado en la onda de mostrar una crítica situación al sustentar la necesidad de aprobar las reformas económica, alegando que no hay plata ni para pagar la nómina del Estado.

Finalmente, los considerandos del decreto de Conmoción Interior, al usar calificativos extremos, fue interpretado con muchos nerviosismo por los mercados interno y externo.

Un ejemplo contundente que asusta: Que la Nación entera está sometida a un régimen de terror en el que naufraga la autoridad democrática y hace cada vez más difícil y azarosa la actividad productiva, multiplicando el desempleo y la miseria de millones de colombianos .

Conclusión: el gobierno sí ha generado una dosis adicional de desconfianza con sus declaraciones sobre la situación económica y fiscal.

3. El nuevo gobierno se ha demorado más de la cuenta en salir a buscar los recursos externos para financiar sus necesidades, de manera que el país no se convierta en exportador neto de capitales. También parece que es así.

Juan Manuel Santos, ministro de Hacienda, quién hizo el empalme con el gobierno entrante, lo advirtió en distintos escenarios: las necesidades de financiamiento externo están cubiertas solo hasta el año 2002 y el nuevo gobierno debe comenzar el trabajo de inmediato.

Una afirmación del viceministro de Hacienda, Alberto Carrasquilla, ante banqueros internacionales en Washington a los pocos días de iniciado el gobierno produjo terror en el mercado: Colombia necesita 4.000 millones de dólares en el corto plazo. Y la sensación fue la de que ni las condiciones de los mercados están dadas para alcanzar ese logro y no parece que el gobierno tiene una estrategia clara para alcanzarlo.

Una situación particular se vive con el BID, organismo multilateral con el que el país tendrá una balanza negativa el año entrante de no negociarse rápidamente nuevos créditos. Todo indica que el cronograma camina muy lentamente.

Conclusión: el mercado sí ha estado nervioso por la poca claridad del gobierno en la estrategia de financiamiento externo.

4. Entre los intermediarios se advierte que el Banco de la República no ha actuado con la celeridad y contundencia requeridas, alegando que la situación tenía que ver con maniobras especulativas que con otros asuntos.

El ex ministro Gilberto Arango es de quienes piensan que, en efecto, al Emisor le ha faltado celeridad.

El Banco de la República debió haber entrado de inmediato al mercado para corregir la situación. Sus directores no son niños chiquitos que hay que llevarlos al Palacio de Nariño para que sepan cual es la tarea , considera Arango.

El nuevo presidente de Anif, Fabio Villegas, resultó más ortodoxo: El Banco de la República no es el gobierno. La intervención del Banco de la República, mediante la compra de títulos, debe darse en el marco de la ejecución de su estrategia de política monetaria en consistencia con el cumplimiento de sus metas de inflación . Quienes no piensan así, estiman que por la vía de un aumento en las tasas de interés se pondría en peligro no solo la estabilidad sino la misma recuperación de la economía.

5. El Estado de Conmoción fue declarado en la noche del 11 de agosto, pero la actividad económica comenzó a digerirlo en los días siguientes y en particular el anuncio del impuesto del 1,2 por ciento sobre los patrimonios. Fue apresurado e inoportuno programar una subasta de TES para el 14 de agosto?.

Un Estado de Conmoción Interior es un asunto muy delicado, en particular para loa agentes externos, quienes lo consideran como una declaratoria de guerra y en ese orden resultaba muy arriesgado pedir un voto de confianza del mercado.

Pero adicionalmente, hay otro elemento que pudo haber pesado entre los inversionistas. Rápidamente, las empresas hicieron el cálculo del impacto del 1,2 por ciento sobre el patrimonio y no pocos entraron en pánico por lo abultado de las cifras. Dado que en un comienzo se advirtió que el pago del impuesto debería hacerse en forma inmediata, muchos agentes decidieron salir a liquidar TES para tener liquidez. Así la tasa de interés subió.

Conclusión: no era oportuno dos días después de la conmoción salir a retar al mercado.

6. Muchos inversionistas decidieron salir de sus TES, considerando la tasa de inflación de junio y la mayor rentabilidad relativa del dólar.

Todo indica que así fue. El dato de inflación en alza para junio hizo prever a muchos inversionistas una caída en la tasa de interés real de los TES de largo plazo (12,5 por ciento), lo cual los llevó a un ciertopor los títulos oficiales, al hacer una comparación simple con la tasa de interés real externa y la misma devaluación.

Y ni hablar del dólar: en solo tres meses la devaluación supera el 17 por ciento, frente a cero en los cinco primeros meses de este año. Una rentabilidad demasiado tentadora!.

7. Algunos inversionistas estaban confiados en la que tasa de interés de los TES seguiría bajando como lo había hecho en lo corrido del año y optaron por la especulación para aumentar sus utilidades. Incluso la misma teoría se aplica a los bancos.

También parece cierta esta afirmación. Incluso el presidente de la Bolsa de Colombia, Augusto Acosta, dijo que les faltó audacia a los inversionistas para saber leer el mercado .

Pese a que la Superbancaria tomó medidas para diferir las pérdidas, pues de lo contrario deberían reflejarse totalmente al cierre de agosto, con el paso de los días se reconocerán a todos los damnificados: fondos de valores, sociedades fiduciarias, bancos, fondos de pensiones y entidades estatales. Hay preocupación por el ISS, pues su inversión en TES suma seis billones de pesos.

- Un error monumental del Vice?:.

En círculos cerrados de la opinión especializada ha hecho carrera la teoría de que, además de las razones enunciadas, el Ministerio de Hacienda asumió una excesiva exposición al riesgo y que actuó para el mercado y no para las necesidades del gobierno en la subasta realizada el 14 de agosto.

Lo cierto es que la primera subasta que realizó el nuevo gobierno, una semana después de su posesión, marcó la diferencia en las tasas y a partir allí el mercado entró en un estado de pánico.

En efecto, frente a la última subasta del gobierno Pastrana las tasas de los TES subieron en todos los plazos. Ello pudo haber causado un efecto nocivo sobre el stock de TES que hay en el mercado y la consecuencias ya se vieron en las pérdidas sobre los portafolios de inversión de bancos, fiduciarias y firmas de bolsa.

Muchos analistas han responsabilizado al viceministro de Hacienda, Alberto Carrasquilla, por haber autorizado una operación en momentos tan riesgosos y para captar solo 53.000 millones de pesos con el agravante de haber dejado que el mercado pusiera las condiciones.

Un error monumental que solo lo puede cometer de buena fe un funcionario que desconoce totalmente el esquema de subastas , comenta un alto funcionario de la administración anterior quien trajinó con el tema.

Carrasquilla responde con el argumento de que es una visión simplista atribuir a una operación el despelote que se armó con los TES.

Pero el asunto va más allá. La Dirección de Crédito Público del Ministerio de Hacienda sabía de los riesgos que había al salir al mercado en un momento tan complicado financieramente y en los conocimiento del viceministro Carrasquilla, encargado por el titular Junguito para manejar el asunto.

No es usual que el director de Crédito Público consulte este tipo de operaciones que son ordinarias en la financiación del gasto del gobierno. Sin embargo, en esta ocasión la decisión ameritaba consulta porque el mercado secundario de TES ya venía nervioso y el entorno internacional del momento (Brasil y Uruguay) estaba convulsionado. Además, el director de Crédito, Juan Mario Laserna está haciendo empalme para dejar el cargo.

La decisión de salir al mercado la tomó el viceministro Alberto Carrasquilla. Los riesgos eran claros para el propio gobierno, pero los argumentos y las consideraciones que se hicieron en su momento le indicaron a Carrasquilla que debía realizarse la subasta. Lo demás ya se sabe.

- Quien pone la tasa?:.

Los conocedores del mercado de deuda pública saben que en el manejo de las subastas de títulos el gobierno tiene tres opciones.

Puede declarar desierta la subasta y decidir simplemente no tomar ninguna de las tasas que los agentes le están ofreciendo; aceptar lo que dice el mercado y hacer un corte cuando llena el cupo que tiene previsto conseguir en recursos y la opción de hacer una mezcla y con ello parar cuando considera que la tasa le es más conveniente.

En varias oportunidades en el gobierno anterior se cortaron subastas para no presionar las tasas de interés hacia el alza. Hay quienes piensan que esto es simplemente meterle la mano al mercado y eso no le gusta a los inversionistas.

Hasta el mes de junio Crédito Público no había tenido que usar opción diferente a la de cortar al cupo, puesto que las tasas habían venido bajando. Solo en la subasta del 24 de julio de 2002, decidió declarar desierta para evitar precisamente que las tasas se dispararan.

La pregunta que surge es: por qué no se optó por esta alternativa en la subasta del 14 de agosto?.

El viceministro Carrasquilla considera que era mejor asumir de una vez el riesgo y no posponerlo.

La verdad, sin embargo, es que en la subasta prevista para ayer de 30.000 millones de pesos se suspendió como mandaría la prudencia en estos casos.

Al gobierno le restan por conseguir para este año alrededor de 300.000 millones de pesos, que se conseguirán cuando el mercado se calme y las tasas vuelvan a su curso normal.

Sirvió la cara experiencia?.

-El dólar cerca de los $2.700:.

Las declaraciones del ministro de Hacienda, Roberto Junguito, en el sentido de que Colombia incumplió por primera vez el acuerdo con el FMI y de que el déficit fiscal puede empeorar, le imprimieron ayer nerviosismo al mercado cambiario que registró una fuerte tendencia alcista.

En las operaciones interbancarias, la divisa alcanzó a superar la barrera de los 2.700 pesos, aunque el precio promedio se ubicó finalmente en 2.689,89 pesos, cifra que representa una devaluación de la moneda colombiana cercana a 17,4 por ciento en lo corrido del año y una muy similar en los últimos 12 meses.

La demanda de dólares estuvo presionada ayer por los propios intermediarios cambiarios y, en menor medida, por empresas del sector real que deben cumplir pagos en el exterior antes del fin de mes.

-Nuevo acuerdo con el FMI:.

Colombia definirá un acuerdo con el FMI en las próximas semanas. La semana entrante llegará una Misión del organismo, y la idea es empezar a definir un acuerdo como el que se tiene en la actualidad.

El que existe hoy, y que se firmó en 1999, se denomina Acuerdo de facilidad extendida en el que se fijan metas de cumplimiento trimestrales, en lo que tiene que ver con déficit fiscal, inflación, recaudo tributario y endeudamiento, entre otros.

Igualmente, va vinculada la presentación de reformas estructurales que permitan enderezar las finanzas públicas.

-Junguito es alarmista:.

Los miembros de la Comisión Tercera de la Cámara de Representantes, le llamaron ayer la atención al ministro de Hacienda, Roberto Junguito, y le dijeron que no puede hacer terrorismo económico y generar un nerviosismo que no es conveniente en el momento.

El representante Rafael Amador, le dijo que no hay que ser tan optimistas como Pastrana, ni tampoco tan pesimistas como usted señor Ministro. Pinta la situación como si no hubiera salida y eso no es cierto. Hay un sector privado que quiere echar para adelante, pero están haciendo un terrorismo económico y habría que sacar un blindaje de seguridad .

Los cuestionamientos los hicieron ante el panorama económico que presentó el martes en el propio Congreso, en donde señaló que el déficit fiscal este año será mayor al esperado, que por primera vez se le incumplió al Fondo Monetario Internacional, y que no hay recursos para cubrir partidas que tienen que ver con pensionados y cargos a la nómina, entre otros.

Le pidieron al Gobierno no ser tan alarmista porque de lo contrario los mercados internacionales, y especialmente los organismos multilaterales, le pueden cerrar las puertas a Colombia, en momentos en que se requiere de su respaldo.

Por su parte, el representante Oscar Darío Pérez, le dijo al Ministro Junguito que hay que tener en cuenta que hoy el mundo no pasa facturas de cobro. Hoy existe una cosa que se llama riesgo país y por ahí es por donde nos cobran, y eso es por hora .

Resaltaron el esfuerzo de ajuste fiscal que hizo la administración anterior, así como la reducción en el mismo déficit.

Entre tanto, Junguito les respondió y les dijo que no está haciendo terrorismo económico, que se debe evitar eso, pero hay que mostrar la realidad de las finanzas públicas.